“有些地方国资前几年（投资）太激进了，在A股市场‘四处出击’，如今，并购后遗症已逐步显现，这一现象值得重视和警惕。”某券商并购部负责人对上海证券报记者表示。

(相关资料图)

近年来，以山东、江西、四川等为代表的地方国资在A股市场掀起了“买壳”热潮，连番收购上市公司平台。充分发挥资源整合优势、实现国有资本保值增值……尽管地方国资大举“揽壳”都有良好的初衷和目标，但结果往往事与愿违。而这，在潍坊国资处体现得尤为明显。

记者统计发现，2018年下半年以来，潍坊国资（含下级市、县国资）在A股市场动作频频，斥资逾60亿元先后入主美晨生态（300237）、孚日股份（002083）、山东墨龙（002490）、同大股份（300321）等7家上市公司（剔除股权划转情形）。其中，有5家并购标的在易主后并未有太大起色，股价表现一般，导致潍坊国资浮亏严重。值得一提的是，潍坊国资对3家并购标的投资颇有“踩雷”的意味，即在资金等方面给予了大力支持后，标的公司近年来经营业绩却持续大额亏损；或高价入主后与原实控人产生分歧矛盾，潍坊国资又被迫让出上市公司控制权。

“千万不能这么激进了。有些地方国资想学‘合肥模式’，但哪有那么简单，我之前也与合肥国资接触交流过，对方投资团队非常专业。”上述券商并购部负责人坦言，并购交易是一项复杂且极具技术含量的资本运作，地方国资如果在风控意识、专业能力等方面欠缺或不足，同时又为满足相关考核指标而“匆忙上阵”实施并购，往往会得不偿失。

广撒网 频揽上市平台

“目前，公司控股股东仍是潍坊城投集团，待相关《表决权委托协议》经过审批生效后，公司控股股东才会变更为宁波国丰，但目前还没有进展。”美晨生态相关人士告诉记者。

与如今“萌生退意”形成反差的是，潍坊城投2018年时则非常看好美晨生态，后者也是潍坊国资2018年下半年以来在A股市场的首个“狩猎目标”。彼时，潍坊城投原计划以战略投资者身份受让美晨生态10%股权，2个月后又因其“看好公司强劲的发展前景”而进一步扩大股权收购比例，并最终以21.61%的持股比例坐上了美晨生态控股股东之位。

美晨生态之后，潍坊国资继续在A股市场“谋篇布局”。代表高密国资（高密市由潍坊市代管）的华荣实业于2020年9月入主孚日股份（以股权过户时间或表决权委托时间为准，下同）；同月，寿光国资旗下的寿光金鑫通过表决权委托方式入主山东墨龙（此后又实施了股权收购）。

时至2021年，潍坊国资又相继入主了高斯贝尔（002848）、亚星化学（600319）、巴安水务（300262）、同大股份等4家上市公司。记者统计发现，潍坊国资收购上述7家上市公司合计耗资约60.53亿元。

大手笔收购上市平台的背后，潍坊国资究竟有何深刻用意？根据入主上市公司时披露的相关权益变动报告书，潍坊国资旗下企业多次提到了“资产整合”。

例如，华荣实业称其是高密市大型国有企业，拥有众多的优质资源，控股孚日股份后，将有利于整合优质资源；寿光金鑫表示，其控股山东墨龙主要基于对上市公司的价值认同及发展前景的看好，旨在介入上市公司的管理，充分发挥寿光金鑫的资源整合优势；潍坊城投入主亚星化学时也直言“计划取得上市公司控制权后，通过整合相关产业资源推动上市公司主营业务转型升级。”从后续运作来看，潍坊国资入主亚星化学、高斯贝尔等公司后，都曾尝试过资产注入、重组等运作。

不差钱 频现高溢价收购

值得一提的是，潍坊国资旗下的滨城投资在最初介绍入主动机时，称其基于看好陶瓷材料等产业未来发展，及对高斯贝尔发展前景及投资价值的认可而购入高斯贝尔股权，从而引入国资背景股东，做大、做强上市公司主业，保证国有资产保值增值。与之类似，潍坊金控（控股同大股份）也在权益变动报告书中称：“拟受让同大股份的股份，从而引入国资背景股东，进一步提升上市公司的资产质量、持续经营能力和盈利能力，实现国有资本的保值增值。”

但事后来看，不考虑潍坊国资入主后在资金、资源等方面给予相关上市公司的支持，仅以当初付出的收购成本来衡量，潍坊国资对多家公司的投资都已产生了严重浮亏，与“国有资产保值增值”的构想相去甚远。

以高斯贝尔为例，滨城投资分两次合计出资9.86亿元受让了4847.35万股上市公司股份，每股成本约为20.34元。回看滨城投资2020年8月底确定相关收购方案时，高斯贝尔彼时股价则在15元左右徘徊，而最新股价已跌至11元以下，滨城投资当初的高溢价收购已浮亏近半。

再看同大股份，根据2021年8月6日敲定的入主方案，潍坊金控将通过受让股权以及表决权委托的方式控股同大股份，彼时同大股份股价不到18元，但同大股份开出的收购价格却高达30元/股，并以该价格合计购入了1277万股同大股份。此后，同大股份股价逐步震荡下行，最新股价不到17元，潍坊金控同样浮亏显著。

同样，潍坊国资在投资巴安水务和孚日股份时，也给出了高溢价。2021年4月上旬，山东高创宣布以5.08元/股的价格收购巴安水务9.91%股权，另结合认购增发股等安排来实现对巴安水务的控股，上述股份收购价格较停牌前股价高出近30%，而巴安水务最新股价在2.70元左右徘徊。为入主孚日股份，华荣实业2020年则以7.5元/股的价格收购了1.7亿股上市公司股份，较当时市价溢价逾四成，孚日股份最新股价仅在4.5元左右。

“收购时给出的高溢价可看作是‘壳费’，按照操作惯例，新主后续往往会通过低价参与增发等方式将整体收购成本摊平、拉低。”有券商投行人士称。

记者也注意到，潍坊国资在高价入主高斯贝尔、巴安水务等公司后，的确有借道增发认购标的公司股份的计划，但相关运作最终未能实施。

相比之下，潍坊城投对美晨生态的投资虽未给出高溢价，但浮亏同样惨重。2018年9月，潍坊城投决定以战略投资者的身份，以每股6.201元的价格收购美晨生态10%股权，此后又以5.1元/股的价格收购11.46%股权，进而以21.46%的持股比例成为美晨生态的控股股东。但如今，美晨生态最新股价已跌至2元以下，潍坊城投当初17.5亿元投资已浮亏三分之二。

误“踩雷”？ 多笔收购陷泥潭

“就我接触的案例实践来看，地方国资A股并购问题频出并非偶然。地方国资大多缺乏资本运作经验，若不聘请专业团队在前期尽职调查环节帮助指导决策，可能很难发现标的公司的‘暗雷’，此时如果为了某些任务指标而匆忙投资，就很容易出问题。”上海某券商高管表示，地方国资“踩雷”可分几种情形：一是虽花费高额资金入股，但却没有实现对上市公司的控制；二是入主后在资金、资源等方面给予大力支持，但标的公司却仍接连曝出问题，业绩持续大额亏损。“当然，还有一种就是入主后发现入了坑，标的公司最终退市导致地方国资损失惨重。”

据此来看，潍坊国资近年来对多家A股公司的投资并购颇有“踩雷”的感觉。

例如，2021年一季度在巴安水务流动性危机加剧之际，山东高创以“白衣骑士”的身份前来救场。彼时，经过一系列安排，巴安水务原实际控制人张春霖同意将上市公司控股权转交给山东高创，但同时明确提出让山东高创协助上市公司解决“17巴安债”的偿还问题。然而，山东高创花费3.37亿元入股巴安水务后，虽采取了一些积极帮扶举措，但仍无法扭转上市公司大额亏损、债务累累的局面，其与张春霖之间的矛盾分歧也日益显现，双方阵营在董事会席位上展开了争夺。无奈之下，山东高创最终交出了上市公司控制权。“公司目前就是无实控人状态。”巴安水务相关人士日前告诉记者。

再如，潍坊国资（含下级市县国资）旗下企业入主美晨生态、山东墨龙后，也在资金等方面给予上市公司大力支持，但2家标的公司近年经营业绩却毫无起色，持续大额亏损。

其中，潍坊城投入主后，美晨生态经自查还发现公司原实际控制人张磊存在占用上市公司资金的情形，上市公司也接连暴露一系列问题，包括过往年度财务会计报告存在虚假记载等。而墨龙控股（寿光金鑫子公司）入主山东墨龙后，上市公司的诸多负面消息陆续曝出，山东墨龙还在2021年6月被证监会立案调查。

如果说潍坊国资对上述3家公司的“踩雷”，或可归咎于收购前准备不充足、尽调不充分，那么代表高密国资的华荣实业当初入主孚日股份，则颇有“带雷入主”的意味。

根据孚日股份2021年1月所发公告，公司自查发现购买的部分定向融资工具、信托计划、委托贷款及应收账款收益权等理财产品的最终资金使用方为实际控制人控制或施加重大影响的公司，且该等理财产品在2020年9月15日华荣实业成为公司控股股东后，仍在存续期且尚未偿还，事实上构成了控股股东、实际控制人及其关联方被动占用公司的资金（涉及占用资金11亿元）。此后华荣实业虽偿还了占资，但其所持上市公司股份又因债务纠纷相继遭到司法冻结。

“地方国资的有些并购交易确实很难理解，如果是纾困型投资，为何还要高溢价入股？如果是市场化投资，为何当初又没发现各种暗雷？”有券商并购人士感慨。