(资料图片仅供参考)
1Q 收入稳增,销售结构优化,但毛利率受进口成本大幅影响。中免23Q1 单季营收同比+23.8%/环比+37.8%,稳健但其实还可以更好(春节前受疫情过峰影响、春节后备货不足);销售结构有所优化,精品类销售收入同比+51%,腕表珠宝同比+40%。23Q1 毛利率同比-5pct,因1Q 所售商品为去年人民币大幅贬值时所进货品,导致成本较高,此外今年Q1 线上销售占比高于去年同期亦削弱了毛利率;但环比看,23Q1 毛利率+8pct,因中免回应品牌方诉求对产品标牌价进行提价、并收缩折扣以保护利润。展望全年,随高成本库存逐步消化,折扣力度有效控制,精品销售占比提升,毛利率将有望回升。
费用率同比上升,主要受租金及折旧影响。23Q1 销售费用率9.9%,同比+1.2pct/环比+0.7pct,因去年Q1 公司受益于机场租金减让,而今年国际客流恢复,机场租金费用开始重新计提,且新海港开业后折旧摊销费用增加,故销售费用同比上升40.1%。Q1 管理费用率2.1%,同比-0.4pct/环比-3.7pct,环比下降主要受年底奖金发放因素影响。Q1 财务费用-3.1 亿元,同比+289.80%,预计因香港IPO 后公司持有外币资金增多,今年以来人民币升值故录得较多汇兑收益。
利润率环比有望修复。Q1 归母净利率11.1%,同比-4.2pct,除上述毛利率及销售费用率影响外,资产减值损失1.39 亿(22Q1 冲回0.45 亿),主受存货减值影响,未来随购买力回暖、销售恢复正常,减值损失或逐步缩小。环比+8.4pct,因疫情冲击消退,线下经营逐步恢复,未来毛利率修复、刚性费用摊薄,净利率有望修复。
五一销售符合预期,底部静待催化。今年五一假期,海口海关共监管海南离岛免税购物金额8.83 亿元,购物人次10.9 万人次,较去年五一假期分别增长120%、158%。Prada 海口美兰机场T2 免税店于五一期间开业,凤凰机场法式花园项目有望于近期开业;市内店国人政策有望随出境客流恢复而静待出台;9 月海棠湾一期二号地、河心岛顶奢项目落地;太古合作三期项目稳步推进,中免在海南经营面积持续提升,接待能力及高端客群吸引力不断加强。目前中免股价已处于盈利底及情绪底,当下应布局长远静待催化。
鉴于历史汇率波动影响成本、线上销售占比、机场租金及折旧等因素超预期,我们调整公司23-25 年每股收益为 4.43/ 6.04/8.45 元 (调整前23-24 年为5.95/ 8.00元),采用DCF 估值法给予公司目标价200.84 元,维持“买入”评级。
风险提示
国内疫情反复超预期;行业竞争加剧;居民消费力疲软;品牌方供货短缺风险等
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